原标题：泸州老窖，又跌爆了

老牌酒厂的挣扎。

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大跌

泸州老窖（000568）又经历了一场震荡。

12月13日，泸州老窖盘中跌超5%，引起市场关注。这场大跌并不是孤立的，从12月11日至12月15日，泸州老窖的股价累计下跌了9.45%。直到12月18日，该公司股价才出现小幅回升。

如果把时间再拉长一点，截至12月18日收盘，泸州老窖的股价为172.76元/股，相比于前两年的高点，已经跌去45%，几近腰斩。

从市值来看，泸州老窖目前是2543亿。而根据亿牛网的数据，其此前的巅峰市值一度超过4500亿，也就是说，如今蒸发了近2000亿。

两年多时间，一个浦发银行（最新市值1926亿）跌没了。

而且这一次，随着泸州老窖的大跌，整个白酒板块也被带崩了，贵州茅台、五粮液、山西汾酒等酒企都出现了不同程度的跌幅。

泸州老窖经历了什么？答案来自一则传闻。

12月11日，有市场传言称，泸州老窖对旗下核心产品国窖1573和特曲的出厂价进行了下调。原打款价为980元/瓶的国窖1573，经销商于12月18日前打款只需930元/瓶，另外泸州老窖特曲打款价也从340元下降至290元。

虽然泸州老窖很快进行了“澄清”，称上述核心产品结算价格并未改变，而是针对部分客户进行的利润前置调整。但按照业内人士分析，此次降价虽不是直接降低出厂结算价，也属“变相降价”。

正是这种“降价”行为，引发了资本市场的担忧。要知道，高端白酒的核心利润增长逻辑，正是涨价。如今作为行业头部的泸州老窖都带头降价，投资者还能有啥信心？

更关键的是，泸州老窖在业内一直被称为“涨价王”。华创证券统计显示，2006年7月至2023年8月，17年的时间里，泸州老窖的高度国窖仅在2014年进行过3次降价，2015年之后便再也没有降过价。

▲图源：酒经

根据征探财经的统计，仅2022年，泸州老窖旗下的产品涨价就超过10次。2022年双十一期间，因为京东“多次低价销售52度国窖1573系列产品”，泸州老窖甚至和京东公开“翻脸”，暂停合作。

这就奇怪了，最喜欢涨价的酒企之一，为何却主动打响“降价第一枪”？

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库存

这种“反转”背后，是泸州老窖藏不住的无奈。

尽管泸州老窖过去一直在提价，但价格倒挂问题长期挥之不去。

“今日酒价”数据显示，国窖1573批价875元/瓶，特曲(老字号)批价260元/瓶。但在京东平台，国窖1573零售价格约829元-929元/瓶；拼多多平台，国窖1573更是被商家卖到809元/瓶。

▲图源网络

根据21世纪经济报道的消息，即使是国庆前夕旺季，也有终端门店抱怨，称国窖1573没赚头，“卖一瓶最多就赚个三五十块钱”。

明显的价格倒挂之下，赚不到钱的经销商开始打起了退堂鼓。财报显示，2020年—2022年，泸州老窖国内经销商数量分别减少了341家、671家和127家。

经销商数量减少，泸州老窖的库存却在增加。

财报显示，截至2023年9月底，泸州老窖存货为110.09亿元，较年初的98.41亿元增加了11.68亿元。

另一个指标是合同负债。财报显示，2022年泸州老窖合同负债为25.66亿，比2021年的35.1亿下降了26%，2023上半年，泸州老窖的合同负债为19.34亿元，同比下滑17%。

所谓的合同负债，其实就是经销商还没收到货之前先付出的钱。正常情况下，一家酒企的合同负债增多，说明经销商对未来的预期看好，反之则说明经销商在清理库存，害怕囤太多酒将来卖不出去。

换句话说，合同负债的多少反映了酒企的产品在市场的受欢迎程度，也间接反映了酒企的未来业绩——

预期酒卖得好，或者能升值，经销商才会主动多囤一点。

这样看，也难怪泸州老窖急着降价。

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掉队

往更深处看，泸州老窖的急迫还有着另一层压力。

泸州老窖来自“中国酒城”四川泸州，曾有过辉煌的历史。

1988年的时候，泸州老窖的年产量达到顶峰，是川酒“五朵金花”其他四朵（郎酒、剑南春、五粮液、全兴）销量之和。但在上世纪末，由于选择了“名酒变民酒”的策略，泸州老窖走起了平民化路线。

自此，泸州老窖错失发展良机，茅台、五粮液等品牌则顺势崛起。到了2010年，泸州老窖的营收和净利润被昔日濒临破产的二线品牌洋河股份反超。从那以后，“重回前三”成了泸州老窖的一个执念。

在这样的背景下，2015年6月，刘淼上任泸州老窖董事长，正式提出“重回前三”的口号。此后数年，刘淼拿着这个口号到处高喊，有人统计过，仅2018年一年，刘淼就至少七次公开提及“重回前三”。例如2018年3月，刘淼直言——

泸州老窖要在2020年末重回行业前三。

但遗憾的是，到了2021年，财报显示泸州老窖营收仅为206亿元，与洋河股份的253.5亿元进一步拉大了差距。

2022年就更尴尬了，当年一季度，泸州老窖的63.12亿元营收被山西汾酒的105.3亿元一举反超，泸州老窖不仅没能挤进前三，反而跌到了行业第五，还是当时唯一掉队百亿规模的头部酒企。

截至今年前三季度，泸州老窖净利润排在行业前三位，身后追兵日渐迫近。从营收看，泸州老窖依旧排在行业第五位，与前面几位的差距越来越远。

这不禁令人好奇，八年过去了，目标反而越来越远了，难道刘淼只会喊口号？

毋庸置疑的是，泸州老窖的底子依旧很扎实。回看它的营收增速，除了2020年受疫情影响较低外，连续多年都保持在20%以上。毛利率也在持续提高，一度仅次于贵州茅台。

为了“重回前三”，泸州老窖也做了不少努力，常规的控货、提价、清理贴牌之外，还发力多元化，搞起了跨界。联名奶茶、数字金融、香水、酒心巧克力、联名雪糕都做过，甚至还搞出了“酒糟醒肤修护面膜”。

但这个行业的竞争远比想象激烈。在前方，茅台、五粮液已经望尘莫及，洋河股份、山西汾酒势头正猛；在后方，郎酒等品牌已经来势汹汹。

只能说，不是泸州老窖不够快，而是同行太快了。

随着白酒行业步入寒冬，内卷、压货、滞销、价格倒挂成为常态，留给泸州老窖和刘淼的时间，真的不多了。