泸州老窖（000568.SZ）迎来了一份“双降”财报。

8月29日晚间，泸州老窖发布了2025年半年报，数据显示，2025年上半年，泸州老窖实现营收164.54亿元，同比下降2.67%；归母净利润76.63亿元，同比下降4.54%。

与之对应的是，老对手山西汾酒（600809.SH）仍然在“双增”，2025年上半年营收239.64亿元，同比增长5.35%；归母净利润85.05亿元，同比增长1.13%。

黄桷树财经注意到，2025年上半年，泸州老窖的营业收入比山西汾酒要少75亿元，泸州老窖的归母净利润比山西汾酒要少8亿多元。

再来看一个指标，酒企的“利润蓄水池”，也就是合同负债。在会计上面，酒企经销商的预付款计入的是合同负债。

2025年上半年末，泸州老窖的合同负债为35.29亿元，而山西汾酒的合同负债为59.83亿元，泸州老窖的“利润蓄水池”明显不如山西汾酒。

理论上，泸州老窖在归母净利润这个指标上还有一丝逆转的机会。

黄桷树财经注意到，2024年上半年，泸州老窖归母净利润低于山西汾酒，但下半年实现了逆转，2024年全年，泸州老窖归母净利润大于山西汾酒。2025年上半年，两家酒企归母净利润的差距在拉大，泸州老窖的逆转难度在加大。如果泸州老窖延续“双降”而山西汾酒延续“双增”，最早的话在2025年，最迟的话在2026年，泸州老窖的全年归母净利润就会被山西汾酒超越。

对于泸州老窖而言，曾经是豪无争议的白酒界老三，仅次于贵州茅台和五粮液，但伴随着山西汾酒的强势崛起，泸州老窖明显掉队了。

这一切，始于一位门外汉来到山西汾酒。

2021年12月，袁清茂开始担任汾酒集团董事长，2022年1月，袁清藏正式执掌山西汾酒，担任山西汾酒董事长。

袁清茂此前在供销社、交通系统工作，并无酒企工作经验。

但袁清茂有极强的综合管理能力，他上任后提出汾酒 “三分天下有其一” 的战略发展目标，明确要在 “十四五”末进军白酒行业第一阵营，为此制定了 “123” 复兴总纲领，将汾酒复兴分为两个阶段——第一个阶段，2022年-2024年，是汾酒复兴的发展转型期和管理升级期；第二个阶段，2025年-2030年，是汾酒复兴的成果巩固期和要素调整期。

2022年至2024年，山西汾酒在多个指标上完成对泸州老窖的超越，并扩大领先优势。

从市值来看，2022年1月1日，山西汾酒市值为3853亿元，泸州老窖市值为3719亿元，两者在伯仲之间，差距并不大。2024年12月31日，山西汾酒市值为2247.30亿元，泸州老窖市值为1842.88亿元，山西汾酒的市值为泸州老窖的1.22倍。

从营收来看，2022年，山西汾酒的营业收入为262.14亿元，泸州老窖的营业收入为251.24亿元，山西汾酒的营业收入首次超过泸州老窖，但两者差距并不大。2024年，山西汾酒的营业收入为360.11亿元，泸州老窖的营业收入为311.96亿元，山西汾酒的营业收入是泸州老窖的1.15倍。

进入2025年上半年，山西汾酒在市值和营收方面都扩大了领先优势。

还有很重要的一点，山西汾酒的纳税额已经远远超过泸州老窖。

2025年上半年，山西汾酒“支付的各项税费”是86.28亿元，而泸州老窖“支付的各项税费”是74.02亿元。

一旦在2025年或者2026年，归母净利润上面完成超越的话，山西汾酒就会完成对泸州老窖的全面超越。

黄桷树财经认为，山西汾酒是最近几年的一个现象级酒企，它让泸州老窖黯然失色了，但泸州老窖还是有一些独特优势，比如，泸州老窖的高端产品国窖1573打入了高端市场，销量相当不错；而山西汾酒的青花50和青花30在高端市场销量不是特别理想。泸州老窖还有400多年的窖池，酒厂位于白酒金三角，毗邻赤水河，因此从长远来看，泸州老窖的发展潜力还是非常大的。